• Il ritorno di tassi reali positivi è una spinta al rialzo per i rendimenti attesi a  lungo termine dei portafogli multi-asset.
• Potrebbe esserci ancora volatilità sui mercati azionari e obbligazionari nel breve termine.
• Potrebbe essere opportuno un posizionamento di rischio più difensivo per gli investitori con idoneo profilo di rischio.

Le prospettive di lungo termine per i portafogli diversificati multi-asset sono decisamente migliorate in quanto, dopo le  correzioni di breve termine, i tassi più alti dovrebbero alla fine remunerare gli investitori con rendimenti complessivi più elevati soprattutto attraverso le esposizioni obbligazionarie.

Benché probabilmente i tassi di interesse nel 2024 scenderanno rispetto ai picchi, ci aspettiamo tuttavia che negli anni a venire si attestino a livelli superiori rispetto a quelli del periodo successivo alla crisi finanziaria globale del 2008. In altre parole, i tassi a zero sono un ricordo del passato.

Riteniamo che il passaggio di stampo strutturale a tassi di interesse più elevati sia il migliore sviluppo economico e finanziario degli ultimi 20 anni per gli investitori di lungo termine. Questo perché rendimenti di partenza più elevati implicano rendimenti più alti sul mercato obbligazionario nel prossimo decennio e, insieme  alla discesa dell’inflazione, il ritorno a un’epoca di solido valore del denaro ossia di tassi di interesse superiori al tasso d’inflazione (tassi di interesse reali positivi).

Il ritorno a tassi di interesse reali positivi aumenta il tasso risk free (tasso privo di rischio), che è il tasso teorico di rendimento per un investimento privo di rischio. Il tasso privo di rischio incide sull’attrattività di tutte le classi di attivo rispetto al loro premio al rischio e quando aumenta, alcuni investimenti più rischiosi possono apparire meno interessanti. Inoltre, per il meccanismo dell’interesse composto, tassi di interesse reali positivi implicano che l’investitore può reinvestire a tassi più alti.

Attrattività dell’obbligazionario

I prezzi obbligazionari globali sono scesi (e i rendimenti saliti) negli ultimi anni per il passaggio alla nuova epoca di tassi più elevati.  I prezzi delle obbligazioni tendono a scendere quando i tassi di interesse aumentano perché i titoli già in circolazione remunerano con interessi più bassi e diventano dunque meno interessanti.  Ora che i tassi hanno raggiunto il picco o vi sono vicini nelle principali economie, unitamente all’aspettativa che resteranno ben al di sopra dei livelli molto bassi osservati nel periodo successivo alla crisi finanziaria del 2008, gli investitori multi-asset possono aspettarsi rendimenti superiori dalle loro esposizioni obbligazionarie.

Il grafico riportato di seguito illustra come i rendimenti delle obbligazioni governative dei mercati sviluppati abbiano invertito la rotta rispetto alla precedente fase di discesa di stampo secolare e come siano saliti considerevolmente nell’ultimo paio d’anni. Di conseguenza il rendimento mediano che ci aspettiamo per il prossimo decennio per l’obbligazionario complessivo dell’Area Euro è salito al 3,4%, un balzo significativo rispetto alla previsione di rendimento mediano allo 0% di due anni fa, prima che cominciasse il ciclo di rialzi dei tassi.

Inversione di rotta dei rendimenti obbligazionari dei mercati sviluppati rispetto alla precedente fase discendente

Fonte: Vanguard, sulla base di dati Refinitiv, al 24 novembre 2023. Note: il grafico mostra i rendimenti dei decennali governativi di Stati Uniti, Regno Unito e Area Euro dal 31 dicembre 1984 al 23 novembre 2023 con frequenza mensile. Il gilt britannico a 10 anni è il decennale governativo del Regno Unito.

Grazie ai consistenti rialzi dei tassi, la componente cedolare del rendimento obbligazionario è cresciuta in modo marcato e ci aspettiamo che questo non solo incrementi il rendimento complessivo delle obbligazioni a lungo termine ma segni anche un cambiamento nel contributo delle cedole al rendimento complessivo del portafoglio.

Con tassi più alti l’azionario americano risulta sopravvalutato

Sul versante azionario dei portafogli multi-asset tradizionali, i tassi più alti sono un fattore avverso per le valutazioni e, a nostro avviso, non ancora pienamente riflessi nei prezzi delle azioni. I tassi più alti riducono infatti il range di valore equo (fair value) a fronte del più alto costo del denaro e delle condizioni operative più difficili per le imprese.

Questo è illustrato in modo chiaro nel grafico seguente che mostra come le valutazioni dell’azionario americano, misurate dal rapporto prezzo/utili corretto per il ciclo economico (CAPE) rappresentato dalla linea verde, siano significativamente superiori alla nostra stima di range di valore equo rappresentato dalla fascia grigia ombreggiata. Benché le valutazioni siano inferiori rispetto a due anni fa, il range di fair value è sceso ancor di più. Questo significa che è aumentata la distanza fra le valutazioni attuali e il range di valore equo e ne discende che l’azionario americano è sopravvalutato.

Sul lungo termine, la nostra analisi indica che i prezzi azionari scambiano in un range di fair value che dipende in parte dal contesto macroeconomico. Tenendo presente questo, ci aspettiamo che le valutazioni si avvicinino al range di fair value nel prossimo decennio e spingano al ribasso i rendimenti complessivi dell’azionario americano.

L’azionario americano è sopravvalutato

La performance passata non è un indicatore affidabile di risultati futuri. Qualsiasi proiezione va ritenuta di natura ipotetica e non riflette né è garanzia di risultati futuri.

Fonte: elaborazioni di Vanguard sulla base di dati Refinitiv e Global Financial Data, al 30 settembre 2023. 

Note: il grafico mostra il rapporto prezzo/utili corretto per il ciclo economico (CAPE) per l’azionario americano rappresentato dall’MSCI USA Broad Market Index. Il CAPE è il rapporto fra i prezzi azionari correnti e la media degli utili degli ultimi 10 anni. Le stime storiche di fair value sono basate sui livelli effettivi dell’inflazione e dei tassi di interesse e riflettono i dati sottostanti a partire dal 31 gennaio 1990.

Il quadro è lievemente più sfumato per le altre regioni. Il grafico successivo illustra come si sono mosse le valutazioni dell’azionario americano, dell’Area Euro, del Regno Unito e dei mercati emergenti da settembre 2022. Come si può osservare, l’azionario dell’Area Euro resta all’interno del range di valore equo. L’azionario dei mercati emergenti si è addentrato nell’area che indica sottovalutazione, il che riflette la performance più debole di questa regione rispetto ad altri mercati negli ultimi tempi.

Nel Regno Unito, dove i livelli di inflazione hanno superato quelli di altre regioni per gran parte del 2023, il range di fair value è sceso in modo significativo e ha spinto l’azionario britannico in territorio di sopravvalutazione per il momento. Ci aspettiamo che l’inflazione prosegua la discesa e che i tassi scendano dal picco, avvicinando l’azionario britannico al valore equo nel tempo.

Come si sono mosse le valutazioni azionarie
 

Fonte: elaborazioni di Vanguard sulla base di dati Refinitiv e Global Financial Data, al 30 settembre 2023. Il grafico mostra il percentile di valutazione rispetto al valore equo per l’azionario americano, britannico, dell’Area Euro e dei mercati emergenti rappresentati rispettivamente dagli indici MSCI USA Broad Market Index, MSCI UK Index, MSCI European Economic and Monetary Union (EMU) Index e MSCI Emerging Markets Index.

Nonostante il quadro differenziato per i vari mercati azionari, noi di Vanguard crediamo che un contesto di tassi di interesse più elevati sarà di vantaggio per gli investitori di lungo termine, tuttavia la transizione potrebbe essere accompagnata da fasi più o meno lunghe di ampia volatilità..  Per gli investitori con idoneo profilo di rischio, potrebbe essere opportuno un posizionamento di rischio più difensivo alla luce dei rendimenti più alti attesi per l’obbligazionario e di mercati azionari globali che non riflettono ancora pienamente le implicazioni del ritorno a un solido valore del denaro.

Considerata la natura di lungo termine delle nostre valutazioni e previsioni, sovra o sottovalutazioni non dovrebbero di per sé indurre ad azioni di breve termine da parte degli investitori. Gli investitori che orientano il portafoglio in modo netto in una singola direzione possono andare incontro a difficoltà. Crediamo infatti che un approccio d’investimento rigoroso coniugato a principi di ampia diversificazione in linea con gli obiettivi e i vincoli degli investitori offra le migliori chance di successo.

Migliori prospettive di lungo termine per i portafogli multi-asset

In definitiva, il ritorno a un solido valore del denaro e la prospettiva di tassi più alti per un periodo prolungato costituisce la base per un netto miglioramento dei rendimenti dei portafogli multi-asset nel prossimo decennio.

Il grafico che segue mostra le nostre previsioni aggiornate di rendimento mediano annualizzato a 10 anni per portafogli con diversi mix di azionario e obbligazionario rispetto alle nostre aspettative a dicembre 2021. Come si può osservare i rendimenti prospettici sull’intero range di portafogli multi-asset sono attesi essere molto superiori rispetto a quelli previsti prima dell’avvio dei rialzi dei tassi.

Un altro aspetto importante è che c’è una minore differenza fra i rendimenti attesi lungo lo spettro di rischio ossia gli investitori probabilmente saranno remunerati di meno per assumere rischio azionario rispetto al rischio obbligazionario, questo perché sono previsti migliori rendimenti per l’obbligazionario mentre l’azionario, soprattutto quello americano che rappresenta più del 60% del mercato azionario globale1, appare sopravvalutato.

Previsioni di rendimento annualizzato a 10 anni per gli investitori multi-asset
 

Qualsiasi proiezione va ritenuta di natura ipotetica e non riflette né è garanzia di risultati futuri.

Fonte: elaborazioni Vanguard in euro, al 30 settembre 2023. I valori mediani indicati dalle barre verdi sono al 31 dicembre 2021. Note: la previsione corrisponde alla mediana dei risultati di rendimento nominale annualizzato a 10 anni in euro ottenuti con il VCMM sulla base di 10.000 simulazioni per i portafogli multi-asset indicati. I rendimenti delle classi di attivo non tengono conto delle spese e delle commissioni di gestione e non riflettono l’effetto della tassazione. I rendimenti non riflettono inoltre il reinvestimento di proventi e plusvalenze. Gli indici non sono gestiti pertanto non è possibile investire direttamente in essi. L’azionario comprende l’azionario globale. L’obbligazionario comprende l’obbligazionario globale (con copertura valutaria. L’azionario globale è rappresentato dall’Indice MSCI AC World Total Return Index Euro e l’obbligazionario globale (con copertura valutaria) dal Bloomberg Global Aggregate Bond Index Euro Hedged.

IMPORTANTE: le proiezioni e le altre informazioni generate dal Vanguard Capital Markets Model® (VCMM) sulla probabilità dei diversi risultati degli investimenti sono di natura ipotetica, non riflettono i risultati effettivi degli investimenti e non sono garanzia di risultati futuri. Le distribuzioni dei risultati di rendimento ottenuti con il VCMM sono il frutto di 10.000 simulazioni per ciascuna classe di attivo modellizzata. Simulazioni al 31 dicembre 2021 e al 30 settembre 2023. I risultati del modello possono variare ogni volta che lo si utilizza e nel tempo.

Per gli investitori ben diversificati, il permanere di tassi di interesse reali più alti offre una solida base per i rendimenti di lungo termine corretti per il rischio. Tuttavia, poiché la transizione a un contesto di tassi più alti non è ancora del tutto compiuta, la volatilità sui mercati finanziari nel breve termine resterà probabilmente elevata. Alla luce del restringersi della distanza fra l’azionario e l’obbligazionario in termini di rendimenti sul lungo termine, potrebbe essere opportuna una posizione più difensiva per gli investitori con idoneo profilo di rischio.

¹ Fonte: elaborazioni Vanguard sulla base di dati Refinitiv, al 31 dicembre 2023.

IMPORTANTE: Le proiezioni e le altre informazioni ottenute col Vanguard Capital Markets Model per quanto riguarda la probabilità dei diversi risultati degli investimenti sono di natura ipotetica non rispecchiano risultati di investimenti reali e non sono garanzia di rendimenti futuri. I risultati del VCMM variano ogni volta che lo si utilizza e nel tempo. Le proiezioni ottenute col VCMM sono basate su un'analisi statistica di dati storici. I rendimenti futuri possono avere un andamento diverso dai modelli storici catturati nel VCMM. È importante notare che il VCMM potrebbe sottostimare gli scenari negativi non osservati nei periodi storici nei quali è basato il modello di stima.

Il Vanguard Capital Markets Model® è uno strumento di simulazione finanziaria proprietario, sviluppato e gestito da esperti di ricerca e consulenti qualificati di Vanguard. Il modello prevede le distribuzioni dei rendimenti futuri di una vasta gamma di classi di attivi. Tra le classi di attivi figurano i mercati azionari statunitensi e internazionali, buoni del tesoro statunitensi e mercati dei titoli societari obbligazionari con diverse scadenze, mercati obbligazionari internazionali, mercati monetari statunitensi, materie prime e alcune strategie d’investimento alternative. Il fondamento teorico ed empirico del Vanguard Capital Markets Model è che i rendimenti delle diverse classi di attivi rispecchiano la contropartita richiesta dagli investitori per assumersi diversi tipi di rischio sistematico (beta). Al centro del modello vi sono le stime del rapporto statistico dinamico tra fattori di rischio e rendimenti degli attivi, ottenute da analisi statistiche basate sui dati finanziari ed economici mensili disponibili a partire dagli inizi degli anni Sessanta del secolo scorso. Tramite un sistema di equazioni stimate, il modello applica un metodo di simulazione Monte Carlo per proiettare i rapporti stimati tra i fattori di rischio e le classi di attivi, come pure l'incertezza e la casualità nel tempo. Il modello produce un'ampia serie di risultati simulati per ogni classe di attivi su diversi orizzonti temporali. Le previsioni si ottengono attraverso misure di tendenza centrale in tali simulazioni. I risultati ottenuti con lo strumento variano ogni volta che lo si utilizza e nel tempo.

Informazioni sui rischi d’investimento

Il valore degli investimenti e il reddito da essi derivante possono diminuire o aumentare e gli investitori potrebbero recuperare un importo inferiore a quello investito.

I risultati precedenti non possono essere presi come riferimento per i risultati futuri.

Eventuali proiezioni devono essere considerate di natura ipotetica e non rispecchiano né garantiscono risultati futuri.

Alcuni fondi investono nei mercati emergenti, che possono risultare più volatili rispetto a quelli più consolidati. Di conseguenza, il valore dell’investimento potrebbe aumentare o diminuire.

I fondi che investono in titoli a tasso fisso comportano i rischi di mancato rimborso e di erosione del valore del capitale investito; inoltre il livello di reddito è soggetto ad oscillazioni. L'andamento dei tassi d'interesse può influire sul valore del capitale dei titoli a tasso fisso. Le obbligazioni societarie possono offrire rendimenti più elevati, ma proprio per questo, sono soggette ad un maggior rischio del credito ed al conseguente aumento dei rischi di mancato rimborso e di erosione del valore del capitale investito. Il livello di reddito è soggetto ad oscillazioni e l'andamento dei tassi d'interesse può influire sul valore del capitale delle obbligazioni.

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