Perché i timori sulla redditività delle banche sono infondati

Il punto di Giulio Renzi-Ricci, Head of Asset Allocation, e Oliver Harvey, Investment Strategist, di Vanguard Europe

Alcuni commentatori sono preoccupati per la redditività del settore bancario per via dell'inversione della curva dei rendimenti e delle aspettative di ulteriori aumenti dei tassi d'interesse.
Un parametro fondamentale per la valutazione della redditività bancaria, il margine d'interesse netto, migliora in genere quando le banche centrali aumentano i tassi d'interesse, anche in presenza di una curva dei rendimenti invertita.
Gli investitori multi-asset dovrebbero conservare gli investimenti in un'ampia fetta del settore bancario come parte di una strategia diversificata in tutti i settori.

Dopo un mese burrascoso per il settore bancario sulle due sponde dell'Atlantico, si è fatta strada l’ipotesi di una crisi più ampia e profonda per gli istituti di credito.

Le principali preoccupazioni riguardano gli impatti di ulteriori rialzi dei tassi da parte delle banche centrali sui bilanci degli istituti di credito e sulla loro redditività, soprattutto perché il rendimento dei buoni del tesoro statunitensi a 3 mesi è attualmente superiore rispetto a quelli a 10 anni, il che provoca l'inversione della curva dei rendimenti.

La nostra analisi suggerisce che i timori di una crisi del settore bancario sono sovradimensionati. In questo articolo spieghiamo perché gli investitori dovrebbero essere cauti nel fare scommesse tattiche su uno dei settori più importanti dell'economia globale.

Le preoccupazioni per i tassi d'interesse

Uno dei parametri fondamentali per la valutazione della redditività bancaria è il margine d'interesse netto (NIM). Il NIM è l'interesse che una banca guadagna sui prestiti erogati meno l'interesse che paga sui depositi detenuti.

Le banche accettano tipicamente fondi sotto forma di depositi a breve termine da chi ha delle eccedenze correnti e concedono prestiti a lungo termine a chi ha bisogno di liquidità (la cosiddetta "trasformazione delle scadenze"). Secondo l’opinione comune le banche traggono vantaggio da una curva dei rendimenti ripida, vale a dire quando il tasso che ricevono sui prestiti a lungo termine è molto più alto di quello che pagano sui depositi a breve¹.

Ne consegue che, quando la curva dei rendimenti è invertita, come avviene oggi, si teme che ulteriori rialzi dei tassi possano essere deleteri per i bilanci bancari. Tuttavia la storia insegna che il NIM non aumenta solo quando la curva dei rendimenti s'impenna, ma anche in seguito all'aumento dei tassi a breve.

La domanda quindi è questa: che cosa significa per la redditività delle banche l'attuale situazione di tassi elevati, ma con una curva dei rendimenti invertita?

Perché l'aumento dei tassi è tipicamente positivo per la redditività delle banche

Abbiamo analizzato il NIM complessivo delle banche statunitensi dal 1984 e abbiamo riscontrato una tendenza al ribasso in coincidenza con il periodo - iniziato nel 2010 - di tassi d'interesse bassissimi, che hanno raggiunto il minimo storico all'inizio del 2021². Come si evince dal primo grafico qui sotto, questa tendenza si è poi invertita quando la Federal Reserve statunitense ha aumentato i tassi a breve per tutto il 2022, riportando il NIM complessivo statunitense ai livelli pre-pandemia.

Altri fattori possono aver contribuito alla diminuzione del NIM delle banche statunitensi a partire dagli anni '80, tra cui una regolamentazione più rigida, l'accresciuta concorrenza e il cambiamento del mix di passività. In questa ricerca, ci siamo concentrati sugli effetti dei tassi d'interesse e sulla situazione dei rendimenti nel momento attuale.

Dati storici sul NIM complessivo delle banche statunitensi

Fonte: Calcoli di Vanguard basati sui dati del Federal Financial Institutions Examination Council e della Federal Reserve Bank of St. Louis, estratti da FRED. Dati trimestrali da gennaio 1984 a ottobre 2022. Note: La serie di dati ufficiali sul NIM è stata sospesa nel terzo trimestre del 2020; da allora il NIM è stato stimato sulla base dei dati relativi agli investimenti produttivi e alla redditività delle banche, tramite il loro rapporto storico con il NIM.

Come si evince dal grafico successivo, esiste una correlazionepositiva tra i rendimenti a breve termine (buoni del tesoro a 3 mesi) e il NIM per i tre quartili più bassi dei rendimenti storici a breve (dal 1984), il che significa che l'aumento dei tassi a breve ha generalmente coinciso con una maggiore redditività per le banche. Tuttavia questa relazione positiva raggiunge un punto di saturazione quando ci si avvicina al quartile più alto dei rendimenti storici a breve.

Quanto più elevati sono i tassi delle banche centrali, tanto maggiore è l'aumento del NIM

Una delle ragioni dell’appiattimento degli utili bancari potrebbe essere che - quando i tassi raggiungono il quartile più alto, e sono prossimi a un picco - le banche iniziano a ridurre l'ammontare dei prestiti erogati a causa dell'aumento dei rischi di credito, mentre anche la domanda diminuisce dato che il costo dei prestiti continua a salire. Inoltre, sul fronte dei depositi, i prezzi si adeguano all'aumento dei tassi, determinando una compressione dei costi di finanziamento. Pertanto, in una prospettiva storica, una volta che i rendimenti a breve termine superano un determinato livello, la redditività delle banche tende a stabilizzarsi.

Un andamento simile è stato osservato quando abbiamo esaminato gli effetti sul NIM complessivo statunitense rispetto allo spread tra i buoni del tesoro statunitensi a 3 mesi e a 10 anni³. Il grafico seguente illustra questo aspetto: all'interno di ogni quartile di rendimenti a breve, quando maggiore è lo spread, tanto più elevato è il NIM. Tuttavia, quando i rendimenti a breve sono nel quartile più alto, l'allargamento dello spread non comporta nessun aumento della redditività.

Una spiegazione del perché il NIM si stabilizzi prima che gli spread raggiungano il punto più alto potrebbe essere che le banche non sono disposte (o non sono in grado) di applicare i tassi più elevati sui prestiti a lungo termine, che sono commensurati a una curva dei rendimenti più ripida, dato che i rendimenti a breve sono già molto alti.

L'allargamento degli spread tende a far aumentare la redditività delle banche

Anche in presenza di una curva dei rendimenti invertita, il NIM complessivo delle banche statunitensi a ottobre del 2022 (i dati più recenti disponibili) era superiore a quello di ognuno dei tre anni precedenti, quando la curva dei rendimenti aveva avuto un andamento più tipico, inclinato verso l'alto. Da oggi, se gli spread dovessero allargarsi ulteriormente, o se i tassi dovessero salire, è probabile che la redditività ne trarrebbe giovamento.

In breve, gli aumenti dei tassi a breve da parte delle banche centrali e l'allargamento degli spread sono in genere una buona notizia per il NIM delle banche, fino a quando i tassi sono prossimi al picco e la redditività si satura. Pertanto, se quest'anno i tassi continueranno a salire - come si aspetta il mercato (e come ritiene Vanguard) - non abbiamo alcun motivo di credere che la redditività delle banche ne risentirà.

Se le banche centrali dovessero iniziare a tagliare i tassi nel corso dell'anno - un'ipotesi di cui i mercati stanno tenendo conto - la redditività delle banche probabilmente ne risentirebbe, ma ciò avverrebbe da una posizione di forza per quanto riguarda i margini come mai si è avuta negli ultimi anni.

Vanguard prevede che le banche centrali di Stati Uniti, area euro e Regno Unito aumenteranno ulteriormente i tassi quest'anno, e che li manterranno ai massimi livelli per il resto del 2023.

L'importanza di avere un portafoglio diversificato

Per le ragioni sopra esaminate non riteniamo che ci sia motivo di farsi prendere dal panico per quanto riguarda l'esposizione dei clienti al settore bancario globale a causa dei timori per la redditività a fronte di un aumento dei tassi.

La volatilità dei mercati azionari registrata nelle ultime settimane ci ha ricordato i vantaggi, in termini di riduzione del rischio, di avere un portafoglio diversificato a livello globale , mentre l'analisi contenuta in questo articolo sostiene la necessità di mantenere investimenti in un'ampia porzione del settore bancario globale nell'ambito di una strategia di diversificazione in tutti i settori.

¹ Cfr. "What is the Impact of a Low Interest Rate Environment on Bank Profitability?", luglio 2014, Genay, H. e Podjasek, R., Chicago Fed Letter n. 324.

² Fonte: Calcoli di Vanguard basati sui dati del Federal Financial Institutions Examination Council e della Federal Reserve Bank of St. Louis, estratti da FRED. Dati dal 10 gennaio 1984 al 1° ottobre 2022. Cfr. anche "Why are Net Interest Margins of Large Banks So Compressed", ottobre 2015, Covas, F. B., Rezende, M. e Vojtech, C. M., FEDS Notes.

³ Cfr. "Low Interest Rates and Bank Profits", giugno 2017, Di Lucido, K., Kovner, A. e Zeller, S., Federal Reserve Bank of New York.